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<p>Die M&amp;A REVIEW wurde 1990 von Prof. Dr. Günter Müller-Stewens ins Leben gerufen und von 1992 bis 2016 vom Institut für Betriebswirtschaft (IfB) an der Universität St. Gallen betreut. Heute sind Prof. Dr. Florian Bauer und Prof. Dr. Christoph Schalast die Herausgeber.<br><br>Das Magazin liefert monatlich Fachbeiträge zu Unternehmensübernahmen und Fusionen im deutschsprachigen Raum und international. Sie bietet einen Überblick über aktuelle M&amp;A-Trends, erfolgte Transaktionen und beteiligte Interessengruppen wie Käufer, Verkäufer, Berater und Intermediäre. Die Themen umfassen praxisrelevante Fragestellungen entlang des gesamten M&amp;A-Prozesses, Analysen von Verflechtungsstrukturen einzelner Konzerne und Branchen, statistische Auswertungen, Länderanalysen sowie juristische und steuerrechtliche Beiträge.</p>

<p>Die M&amp;A REVIEW richtet sich vornehmlich an M&amp;A-Professionals im deutschsprachigen Raum. Dazu gehören zunächst Führungskräfte in Strategie- und M&amp;A-Abteilungen von Unternehmen sowie deren Unternehmensleitungs- und Kontrollebene. Daneben zählen Unternehmensberater, Vertreter von Investmentbanken und Corporate Finance-Boutiquen sowie Partner und Mitarbeiter von Wirtschaftsprüfungs-/Steuerberatungs- sowie Rechtsanwaltssozietäten, die im Bereich der Unternehmensübernahmen und Fusionen tätig sind, zum Leserkreis. Auch Finanzinvestoren beziehen regelmäßig die M&amp;A REVIEW. Aufgrund der wissenschaftlichen Fundierung und des universitären Hintergrunds ist die Fachzeitschrift auch in vielen Universitäten und Forschungseinrichtungen verfügbar.</p>

<ul><li><p>Mit über 30 Jahren führende Fachzeitschrift rund um M&amp;A seit 1990 (deutschsprachig)</p></li><li><p>Seit 1.1.2015 offizielles Publikationsorgan des Bundesverbands Mergers &amp; Acquisitions e.V.</p></li><li><p>10 Ausgaben im Jahr mit Doppelausgaben im Januar/Februar und Juli/August</p></li><li><p>Print-Auflage bei ca. 1.000 Exemplaren pro Ausgabe</p></li><li><p>kostenloser M&amp;A REVIEW Online-Zugriff auf Archiv (nur für Abonnenten – hauptsächlich deutschsprachig)</p></li><li><p>Seit Juni 2020 Zusammenarbeit mit dem französischen Fachmagazin Fusions &amp; Acquisitions, seit 2023 gemeinsamer Auftritt mit englisch-sprachigen Fachmagazin Combuyn</p></li></ul>

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Leo Berthier

leo.berthier@manda.co

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Strategien & Visionen

<p>Dr. Thomas C. Sittel berät als Geschäftsführer der Deloitte Corporate Finance internationale Konzerne, den gehobenen Mittelstand sowie institutionelle Investoren bei der strategischen Planung und Umsetzung von M&amp;A-Transaktionen. Mit der Erfahrung aus über 25 Jahren und weit über 100 Projekten fokussiert er sich auf komplexe, meist grenzüberschreitende Transaktionen vor allem in Sondersituationen wie Carve-out, Transformation, Restrukturierung und Nachfolge. Er ist promovierter Rechtsanwalt und Bankkaufmann.</p>

Dr. Thomas C. Sittel

<p>Andreas Moltrecht berät als Director der Deloitte Corporate Finance seit mehr als zwölf Jahren Unternehmen in Sondersituationen wie Insolvenz, Turnaround, Nachfolge, Joint Venture, Transformation oder Carve-out und hat dabei mehr als 40 M&amp;A-Transaktionen erfolgreich umgesetzt, insbesondere in den Sektoren Industrials und Automotive. Er ist Diplom-Kaufmann und CFA Charterholder.</p>

Andreas Moltrecht

<h5>1. Einleitung</h5><p>Seit nunmehr gut zwei Jahren wird die globale Wirtschaft von erheblichen Lieferkettenproblemen belastet, und die daraus folgenden Lieferengpässe gehören mittlerweile zum Alltag vieler Unternehmen1. Laut einer ifo-Umfrage ist mit einer kurzfristigen Erholung kaum zu rechnen, vielmehr dürften der Welthandel und das deutsche BIP bis ins nächste Jahr davon noch signifikant belastet sein. So rechnet in der Umfrage des ifo-instituts von Juni 2022 der Durchschnitt der Teilnehmer damit, dass die Lieferschwierigkeiten noch zehn Monate lang anhalten werden2. Laut der Umfrage betreffen die Lieferkettenprobleme fast alle Branchen, wobei die Branchen Haushaltselektrogeräte und Automotive sowie Konsumelektronik und Möbel die größten Herausforderungen haben.</p><p>Doch neben dem Thema Lieferengpässe beherrschen seit Monaten auch zwei weitere Themen die Schlagzeilen der Tagespresse: die Rohstoff- und Energiepreise sowie die Inflation3.</p><h5>2. Ergebnisse der Deloitte Distressed M&amp;A-Studie 2022</h5><p>Im Rahmen unserer Distressed M&amp;A-Studie 20224<br>fragen wir die Teilnehmer regelmäßig: Welche (wirtschafts-)politischen Risikofaktoren sehen Sie für die deutsche Wirtschaft?5</p><p>Das Ergebnis mag wenig verwundern, reflektiert jedoch eine ganz erhebliche Verschiebung gegenüber der letzten Umfrage aus 2021: Wie dominant Inflationsrisiken aktuell wahrgenommen werden, zeigt sich darin, dass 78% der Teilnehmer die Preissteigerungsrate als Hauptrisiko für die deutsche Wirtschaft nannten. Bei der letzten Umfrage lief das Thema bei den Befragten noch unter dem Radar.</p><p><p class="relative">
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</p><p>Alle weiteren genannten Gefährdungen folgen mit deutlichem Abstand: Das Risiko durch drohende Handelsstreits nahm nach Einschätzung der Teilnehmer leicht zu und belegt Platz zwei des Rankings, ist aktuell jedoch im Tagesgeschäft wegen anhaltender Sanktionen zum Topthema weltweit geworden. Auf den Folgeplätzen landen Steuerbelastung und demografische Entwicklung. Auch wenn beide Themen „nur“ von rund einem Viertel der Befragten angeführt wurden, so ist doch der signifikante Anstieg gegenüber der letzten Umfrage bemerkenswert. Größter Absteiger ist das Risiko der Covid-19-Pandemie, das im Vorjahr mit 92%</p><p>an erster Stelle bei den Teilnehmern stand. Themen, die im letzten Jahr noch von Bedeutung waren, wie eine mögliche Konjunkturdelle in China und Versäumnisse in der Digitalisierung, schafften es in diesem Jahr nicht mehr auf die Liste.</p><p>Für viele mag es überraschend sein, dass nur 11% der Teilnehmer das Thema Rohstoffbeschaffung nannten. Neben physischer Knappheit der Rohstoffe und Vorprodukte sind Unternehmen ebenso von steigenden Rohstoffpreisen herausgefordert. Letzteres bestätigte der aktuelle Deloitte CFO Survey (Frühjahr 2022), dem gemäß steigende Rohstoffkosten nach Einschätzung von Unternehmen ein großes Risiko auf dem Weg aus der Corona-Krise darstellen.</p><h5>3. Auswirkungen auf den allgemeinen und den Distressed M&amp;A-Markt</h5><p>Es stellt sich zunächst die Frage, welche Auswirkungen die anhaltenden Lieferkettenprobleme, die gestiegenen Rohstoff- und Energiepreise sowie die zunehmende Inflation auf den M&amp;A-Markt im Allgemeinen und auf den Distressed M&amp;A-Markt im Besonderen haben.</p><h6>3.1 Entwicklung allgemeiner M&amp;A-Markt</h6><p>Eines ist sicher: Die weltweiten M&amp;A-Märkte haben im 1. Quartal 2022 signifikant an Fahrt verloren, und EMEA macht hier keine Ausnahme. Im Jahresvergleich fiel der Gesamtwert der Transaktionen in Q1 um 27% und die Anzahl der Transaktionen um über 30%6. Getrieben war der Rückgang zunächst von einem Ausverkauf bei Wachstumsaktien sowie ansteigenden Inflationssorgen. Der Ukrainekonflikt, der die Lieferkettenprobleme nochmals verstärkte, belastete das Vertrauen weiter.</p><p>Im 2. Quartal hat sich der Markt wiederum etwas stabilisiert, so dass die Halbjahreszahlen deutlich besser ausfallen7: Mit knapp 5.000 Transaktionen in EMEA liegt die Anzahl der Transaktionen „nur“ noch rund 20% unter dem Vorjahres-Halbjahr. Der Gesamtwert der Transaktionen sank lediglich um etwas über 6%.</p><p>Darüber hinaus verschlechtert sich momentan zusätzlich das Umfeld für Akquisitions- und Unternehmensfinanzierungen, was sich beispielsweise in dreierlei Hinsicht in unseren Transaktionen äußert: Erstens prüfen Banken die Robustheit des Geschäftsmodells des Targets im aktuellen Umfeld genauer. Zweitens sind die Zinsmargen deutlich gestiegen, und drittens kehren bezogen auf die Finanzierung eines Deals sogenannte Material Adverse Change („MAC“)-Klauseln in die Unternehmenskaufverträge vermehrt zurück, was zusätzlich die Verunsicherung seitens der Käufer aufzeigt.</p><h6>3.2 Entwicklung Insolvenzen und Distressed M&amp;A-Transaktionen</h6><p>Zunächst ist festzustellen, dass die Anzahl der Insolvenzfälle auch im Jahr 2021 weiter gesunken ist und sich auf historisch niedrigem Niveau befindet – seit 2021 ist die Zahl der Unternehmensinsolvenzen um mehr als 50% gefallen8. Trotz des Krieges in der Ukraine und der damit verbundenen Auswirkungen auf die deutsche Wirtschaft ist die Zahl der Unternehmensinsolvenzen auch im 1. Halbjahr 2022 gegenüber dem Vorjahreshalbjahr noch einmal leicht von 7.510 auf 7.300 gesunken9.</p><p><p class="relative">
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</p><p>Doch gehen die Insolvenzen noch weiter zurück? Glaubt man den Teilnehmern unserer Studie, so ist das Ergebnis eindeutig: 86% der Befragten rechnen noch im Jahr 2022 mit einem Anstieg10. Dazu passt, dass 76% der Befragten mehr oder sogar deutlich mehr Transaktionen im Distressed M&amp;A-Markt erwarten. Dabei geht mit 75% die große Mehrheit von einem moderaten Anstieg aus, gegenüber lediglich 1% der Teilnehmer, die einen deutlichen Anstieg prognostizieren11.</p><h6>3.3 Zwischenergebnis</h6><p>Bislang haben die Disruptionen in den Lieferketten, die Preisanstiege bei Rohstoffen sowie die gestiegene Inflation nicht zu einem Anstieg von Distressed-Fällen und demzufolge auch nicht zu mehr Distressed M&amp;A-Transaktionen geführt. Allerdings liegt – wie die Distressed M&amp;A Studie zeigt – eine Trendumkehr in der Luft, und eine Vielzahl von Marktteilnehmern rechnet mit mehr Transaktionen rund um Distressed Assets. Dazu passt auch, dass beispielsweise die Deutsche Bank in ihrem aktuellen „Baseline-Szenario“ mit moderaten BIP-Rückgängen in den kommenden Quartalen rechnet12.</p><h5>4. Auswirkungen auf Distressed M&amp;A-Prozesse</h5><p>Neben der Frage nach Auswirkungen der aktuellen Herausforderungen auf den M&amp;A-Markt stellt sich noch eine zweite Frage: Welche Auswirkungen haben die aufgezeigten Themen auf aktuell laufende Investorenprozesse?</p><p>Aus dem Projektalltag zeigen sich folgende Herausforderungen:</p><h6>4.1 Kostenplanung</h6><p>In der Planung gilt meist der Grundsatz, dass die Kosten- im Verhältnis zur Umsatzseite deutlich einfacher zu planen ist, da sich viele Positionen auf Basis der Historie gut fortschreiben lassen. Aktuell ist jedoch festzustellen, dass sich viele Unternehmen gerade hier sehr schwertun. Dies gilt insbesondere für die Planung der weiteren Entwicklung der Rohstoff- und Energiepreise. Der Anstieg, vor allem aber auch die Volatilität, machen entsprechende Vorhersagen außerordentlich schwierig, und die Marktprognosen der Experten gehen stark auseinander. Das gleiche gilt für die Logistikkosten. In Summe sind dies wesentliche Kostentreiber bei Industrieunternehmen.</p><p>Mittelfristig kommt noch ein weiterer Aspekt hinzu: Dreht sich der Trend zum „Global Sourcing“ nachhaltig zurück? Und was bedeutet dies für die Einkaufspreise? Führt eine Re-Lokalisierung des Einkaufs zu weiteren Materialpreissteigerungen?</p><p>Und selbst die Planung der Personalkosten dürfte in den kommenden Monaten an Schwierigkeit zunehmen. Aufgrund der inflationsgetriebenen Lohn-Preis-Spirale ist damit zu rechnen, dass hier Kostensteigerungen hinzukommen, die in den letzten Jahren nicht zu sehen waren. Diese jedoch genau zu quantifizieren, dürfte vielen Unternehmen schwerfallen.</p><p>Alles in allem führt dies aktuell nicht nur dazu, dass die Profitabilität vieler Unternehmen leidet, sondern auch, dass die Kostenplanung als solche deutlich schwieriger geworden ist.</p><h6>4.2 Umsatz- und Absatzplanung</h6><p>Auch bei der Topline-Planung gibt es aktuell mannigfaltige Herausforderungen: Zunächst stellt sich – aufgrund der rohstoff- und energiepreisgetriebenen Kostenexplosion – in der Planung die Frage, ob und inwieweit diese Preissteigerungen an die Kunden weitergegeben werden können. Die Praxis zeigt, dass längst nicht jedes Unternehmen mit all seinen Kunden Materialpreisgleitklauseln verhandelt hat. Gerade diese verunsicherten Distressed-Unternehmen tun sich bei einer Weitergabe schwer13.</p><p>Daneben bestehen in einigen Industrien zusätzliche Herausforderungen, die Absatzmengen zu planen. Denn auch wenn beispielsweise ein Automobilzulieferer selbst nicht von der Halbleiterkrise betroffen war, so waren die Abrufe der OEMs in den letzten Monaten kaum zu prognostizieren. Geplante und IST-Abrufe lagen hier meist deutlich auseinander. Von Zulieferern ist zu hören, dass die Planbarkeit der Abrufe wieder zugenommen hat, von einem „back to normal“ ist man allerdings noch weit entfernt.</p><p>Schließlich wird die Planbarkeit darüber hinaus von Unsicherheiten bezüglich der makro-ökonomischen Entwicklungen in Deutschland, aber auch weltweit erschwert. Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass die Umsatzplanung von Unternehmen mit deutlich mehr Unsicherheiten belastet ist und potenzielle Investoren hier oftmals Risikoabschläge vornehmen.</p><h6>4.3 Working-Capital-Planung</h6><p>Darüber hinaus haben viele Unternehmen in den letzten Monaten aufgrund der Lieferkettenprobleme ihre Vorräte aufgestockt und ihr Working Capital damit deutlich erhöht. Ob dieser „Sicherheitsbestand“ weitergeführt werden soll oder nicht, ist für Unternehmenslenker aktuell sehr schwer zu beantworten und wird gleichzeitig von potenziellen Investoren kritisch hinterfragt.</p><p>Daraus ergibt sich zunächst, dass die Planung des Working Capitals in einer integrierten Planungsrechnung deutlich mehr Unsicherheiten unterworfen ist. Dies kann letztlich erhebliche Auswirkungen auf den Kaufpreis für das Equity haben, denn im Rahmen der Überleitung des Enterprise Value auf den Equity Value (sog. „Equity Bridge“) ist ein normalisiertes Net Working Capital zu ermitteln. Hier werden Verkäufer eher auf eine Rückkehr zu den (niedrigeren) Leveln vor den aktuellen Lieferkettenproblemen abstellen wollen. Demgegenüber werden Käufer verargumentieren, dass das aktuell höhere Working-Capital-Level das neue „Normal“ ist. Dies führt dazu, dass Kaufpreiserwartungen auseinandergehen und die Umsetzung von Transaktionen erschwert wird.</p><h6>4.4 Zwischenergebnis</h6><p>Es gibt aktuell kaum einen Investorenprozess, bei dem nicht spätestens in der Managementpräsentation die Frage nach Lieferkettenproblemen sowie nach dem Umgang mit gestiegenen Rohstoffpreisen aufkommt. Dies ist kaum verwunderlich, spüren doch sowohl strategische wie auch Finanzinvestoren diese Herausforderungen selbst beziehungsweise bei ihren Beteiligungen.</p><p>Und für viele Unternehmen ist dies nicht nur ein Kosten-, sondern auch ein Absatzproblem. Hinzu kommt, dass bei vielen Unternehmen die Vorräte zur Vermeidung von Lieferengpässen in die Höhe getrieben wurden, so dass das Working Capital erhöht und die Liquidität damit belastet ist.</p><p>In laufenden M&amp;A-Prozessen tun sich Verkäufer aufgrund der Vielzahl von Unsicherheiten meist deutlich schwerer, eine belastbare Businessplanung zu entwickeln. Auf Investorenseite hat dies ebenfalls Auswirkungen, die sich in kritischen Rückfragen zur Planung, aber auch in Risikoabschlägen zeigen. Insofern verwundert es nicht, dass derzeit die Kaufpreiserwartungen von Verkäufern und Käufern oft auseinanderfallen.</p><h5>5. Praxisbeispiel</h5><p>Um die Auswirkungen der oben geschilderten Themen auf die Bilanzen von Unternehmen deutlich zu machen, haben wir eine anonymisierte Simulation durchgerechnet. Das Praxisbeispiel basiert auf den Daten eines größeren, mittelständischen Automobilzulieferers.</p><h5>6. Fazit</h5><p>Die globalen Lieferkettenproblemen gepaart mit den gestiegenen Rohstoff- und Energiepreisen sowie der gestiegenen Inflation stellen Verkäufer vor nicht unerhebliche Herausforderungen in (Distressed) M&amp;A-Prozessen. Die Profitabilität ist vielfach belastet und die Planung künftiger Cashflows deutlich herausfordernder geworden. Lieferkettenengpässe oder fehlende Abrufe wie im Coronajahr 2020 können erhebliche Verschlechterungen von Margen und Cashflow bewirken, wie das Beispiel zeigt.</p><p>Bereits bei einem Anteil von 15% der Energiekosten an den sonstigen betrieblichen Aufwendungen und einem Preisanstieg von Gas, Öl, Strom et cetera von 30% würde dies den sonstigen betrieblichen Aufwand um 4% erhöhen.</p><p>In Kombination mit um 40% gestiegenen Beschaffungspreisen für Material und Vorprodukte hat dies signifikanten Druck auf die Liquidität zur Folge.</p><p>Auch bei Betrachtung von Lieferkettenproblemen und Vor-Corona-Margen ergeben sich in dieser Simulation deutlich negative EBITDA-Ergebnisse.</p><p>Signifikante Inflation von Material- und Energiekosten kann ein Unternehmen hinsichtlich der Liquidität sehr beanspruchen, falls es diese Kostensteigerungen nicht oder nur mit sechs Monaten Verzögerung (oder mehr) an Kunden weitergeben kann.</p><blockquote>1 Nach Angaben des ifW-Instituts wartet eine Rekordzahl von Frachtschiffen vor den Nordseehäfen auf Entladung. Vgl. Spiegel, vom 07.06.2022, „Schlange auch vor deutschen Häfen – Containerschiffstau erreicht die Nordsee“, www.spiegel.de/wirtschaft/unternehmen/ifw-staus-der-containerschiffe-erreichen-die-nordsee-a-8ded74a0-3c22-4257-901c-325cf2b9c8d6
2 Vgl. ifo Institut, Pressemitteilung vom 29. Juni 2022, „Unternehmen erwarten Materialknappheit bis 2023“, www.ifo.de/pressemitteilung/2022-06-29/unternehmen-erwarten-materialknappheit-bis-2023
3 Für bestimmte Rohstoffe sind die Großhandelspreise an den Börsen allerdings aktuell
wieder rückläufig. Vgl. n-tv.de vom 03.08.2022, „Viele Rohstoffpreise brechen ein“, www.n-tv.de/wirtschaft/Viele-Rohstoffpreise-brechen-ein-article23504140.html
4 Vgl. Sittel/Moltrecht, Deloitte Distressed M&amp;A-Studie 2022,
www2.deloitte.com/de/de/pages/finance/articles/distressed-m-and-a-studie.html
5 Vgl. Sittel/Moltrecht, Deloitte Distressed M&amp;A-Studie 2022, S. 11.
6 Vgl. Mergermarket, „Deal Drivers: EMEA Q1 2022“, www.mergermarket.com/trendreports
7 Vgl. Mergermarket, „Deal Drivers HY“, www.mergermarket.com/trendreports
8 Vgl. Creditreform, Pressemeldung vom 08.12.2021, „Insolvenzen in Deutschland, Jahr 2021“, www.creditreform.de/aktuelles-wissen/pressemeldungen-fachbeitraege/news-details/show/insolvenzen-in-deutschland-jahr-2021
9 Vgl. Creditreform, „Insolvenzen in Deutschland, 1. Halbjahr 2022“, www.creditreform.de/aktuelles-wissen/pressemeldungen-fachbeitraege/news-details/show/insolvenzen-in-deutschland-1-halbjahr-2022
10 Vgl. Sittel/Moltrecht, Deloitte Distressed M&amp;A Studie 2022, S. 13
11 Vgl. Sittel/Moltrecht, Deloitte Distressed M&amp;A Studie 2022, S. 14
12 DB Research, 19.07.2022, „Ausblick Deutschland - Auf dem Weg in die Rezession“,
www.dbresearch.de/MAIL/RPS_DE-PROD/PROD0000000000523748.pdf
13 Prinzipiell fällt es Unternehmen im aktuellen Marktumfeld leichter, Preiserhöhungen durchzusetzen, da die Themen Rohstoff- und Energiepreisanstieg sowie Inflation am Markt
bekannt sind. Viele Distressed-Unternehmen haben jedoch ohnehin mit einer schwachen Marktstellung und sinkenden Umsätzen zu kämpfen, so dass die Bereitschaft, das mit jeder Preiserhöhung einhergehende Absatzrisiko zu tragen, deutlich reduziert ist.</blockquote>

Dr. Thomas C. Sittel und Andreas Moltrecht von Deloitte Corporate Finance beantworten in ihrem Beitrag, welche Auswirkungen die Lieferkettenprobleme auf den Sektor der Distressed-M&A-Transaktionen haben. Dazu wird die Deloitte Distressed M&A-Studie 2022 ausgewertet.

Auswirkungen der globalen Lieferkettenprobleme auf Distressed M&A-Transaktionen

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