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Die M&amp;A REVIEW wurde 1990 von Prof. Dr. Günter Müller-Stewens ins Leben gerufen und von 1992 bis 2016 vom Institut für Betriebswirtschaft (IfB) an der Universität St. Gallen betreut. Heute sind Prof. Dr. Florian Bauer und Prof. Dr. Christoph Schalast die Herausgeber. Das Magazin liefert monatlich Fachbeiträge zu Unternehmensübernahmen und Fusionen im deutschsprachigen Raum und international. Sie bietet einen Überblick über aktuelle M&amp;A-Trends, erfolgte Transaktionen und beteiligte Interessengruppen wie Käufer, Verkäufer, Berater und Intermediäre. Die Themen umfassen praxisrelevante Fragestellungen entlang des gesamten M&amp;A-Prozesses, Analysen von Verflechtungsstrukturen einzelner Konzerne und Branchen, statistische Auswertungen, Länderanalysen sowie juristische und steuerrechtliche Beiträge.

Die M&amp;A REVIEW richtet sich vornehmlich an M&amp;A-Professionals im deutschsprachigen Raum. Dazu gehören zunächst Führungskräfte in Strategie- und M&amp;A-Abteilungen von Unternehmen sowie deren Unternehmensleitungs- und Kontrollebene. Daneben zählen Unternehmensberater, Vertreter von Investmentbanken und Corporate Finance-Boutiquen sowie Partner und Mitarbeiter von Wirtschaftsprüfungs-/Steuerberatungs- sowie Rechtsanwaltssozietäten, die im Bereich der Unternehmensübernahmen und Fusionen tätig sind, zum Leserkreis. Auch Finanzinvestoren beziehen regelmäßig die M&amp;A REVIEW. Aufgrund der wissenschaftlichen Fundierung und des universitären Hintergrunds ist die Fachzeitschrift auch in vielen Universitäten und Forschungseinrichtungen verfügbar.

<ul><li>Mit über 30 Jahren führende Fachzeitschrift rund um M&amp;A seit 1990 (deutschsprachig)</li><li>Seit 1.1.2015 offizielles Publikationsorgan des Bundesverbands Mergers &amp; Acquisitions e.V.</li><li>10 Ausgaben im Jahr mit Doppelausgaben im Januar/Februar und Juli/August</li><li>Print-Auflage bei ca. 1.000 Exemplaren pro Ausgabe</li><li>kostenloser M&amp;A REVIEW Online-Zugriff auf Archiv (nur für Abonnenten – hauptsächlich deutschsprachig)</li><li>Seit Juni 2020 Zusammenarbeit mit dem französischen Fachmagazin Fusions &amp; Acquisitions, seit 2023 gemeinsamer Auftritt mit englisch-sprachigen Fachmagazin Combuyn</li></ul>

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Leo Berthier

leo.berthier@manda.co

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Jörg Hueber ist geschäftsführender Gesellschafter in der PETER MAY Gruppe und befasst sich mit der Vorbereitung, Organisation und Übertragung von Anteilen an Familienunternehmen. Zuvor ist er in internationalen Wirtschaftsprüfungsgesellschaften (EY, KPMG), Investmentbanken (UniCredit, Berenberg) und als Head of M&amp;A eines börsennotierten Unternehmens (HHLA) tätig gewesen. Jörg Hueber nimmt zudem Beiratspositionen in Familienunter-nehmen wahr und begleitet Mitglieder von Inhaberfamilien als Berater und Sparringspartner.

Jörg Hueber

Dr. Nils Koffka ist Head of Private Equity Germany von A&amp;O Sherman und berät seit 30 Jahren internationale Finanzinvestoren und Family Offices zu komplexen, erfolgskritischen und internationalen Transaktionen, Dazu zählen insbesondere grenzüberschreitende Akquisitionen, die Begleitung der Portfolio-Unternehmen in Phasen der Wertsteigerung, Veräußerungen durch Secondary Buy-outs oder Börsengänge und Leverage Buy-outs. Zu seinen Mandanten zählen internationale Finanzinvestoren wie BC Partners oder die Partners Group ebenso wie deutsche Family Offices, beispielsweise Haniel oder die Kühne Holding.

Dr. Nils Koffka

<h1>1. Einleitung</h1>Viele Familienunternehmen befassen sich mit dem Gedanken der Eigenkapitalstärkung. Als eine mögliche Variante wird dabei gelegentlich über einen Börsengang nachgedacht. Doch der Weg zur Kapitalmarktreife ist lang, die Kosten der Vorbereitung hoch, die Hürden der Regulatorik häufig unterschätzt und der Zeitpunkt des richtigen Börsenfensters mehr als ungewiss. So ist gerade in den vergangenen zwölf Monaten eine Reihe von Börsengängen trotz detaillierter und guter Vorbereitung abgesagt worden. Der Hersteller von Rollstühlen Sunrise Medical oder das Mobilitätsunternehmen Flix sind nur zwei von vielen Beispielen der jüngeren Vergangenheit. Und ist ein Börsengang gelungen, wird dieser oft nach einigen Jahren wieder rückgängig gemacht, weil zum Beispiel Kosten und Kapitalmarktvorgaben (Publizität, IR) der Entwicklung des Unternehmens schaden.<h1>2. Privatplatzierung über Familienkapital</h1>Eine Alternative, Beteiligungskapital, Finanzierung und Einflussmöglichkeiten breit zu streuen, besteht in der Privatplatzierung unter Familieninvestoren. Auch hier lässt sich der gewünschte Kapitalbeitrag erzielen, bei ungleich höherer Abschlusswahrscheinlichkeit, geringeren Einmal- und Folgekosten und vor allem deutlich höherer Vertraulichkeit und geringeren formalen Anforderungen bei der Umsetzung der Transaktion und später an die Publizitätspflichten gegenüber einer Situation, in der eine breite Kapitalmarktöffentlichkeit bei einem Börsengang angesprochen werden wird. Hinzu kommt, dass mit dem richtigen Investor noch zusätzliche Expertise erlangt werden kann, die dem operativen Geschäft helfen oder aber beispielsweise für die vorsichtige Loslösung des Unternehmens von der Familie zur vollständigen Selbständigkeit (Stichwort: Kapitalmarktfähigkeit) genutzt werden kann.<h1>3. Eigenkapitaleinwerbung, Wahrung und Teilung von Kontrolle</h1>Das wesentliche Ziel eines Börsengangs ist es, Eigenkapital zu generieren über eine möglichst hohe Anzahl heterogener Investoren, die ihrerseits eher das Interesse an einer Kapitalanlage als an einer strategischen Beteiligung haben. Dem „Alt-Eigentümer“, sofern in seinem Interesse und er wesentlicher Gesellschafter bleibt, vermag es auf diese Weise leichter fallen, Kontrolle auf die Ausübung strategischer Führung zu behalten. Über einen Börsengang lässt sich, vereinfacht gesprochen, eher die anonyme Investorenbreite ansprechen.Eine Privatplatzierung hingegen bietet ungleich breitere Möglichkeiten des Interessentendialogs an. Das Investorenkonsortium lässt sich zielgenau orchestrieren, um Einzelinvestoren, die einen Kapitalbeitrag als reine Finanzbeteiligung sehen oder einen strategischen Mehrwert einbringen wollen (Branchenkenntnis, Kundenzugang, Zugang zu internationalen Märkten etc.). Für die Aufnahme strategisch motivierter (Familien-)Investoren in den Gesellschafterkreis bietet sich eher eine unmittelbare Direktbeteiligung außerhalb des Kapitalmarktes an, um strategische Ziele ungestört von der Kapitalmarktöffentlichkeit anzugehen und geduldig umzusetzen. Die Gefahr von aktivistischen Aktionären, die versuchen, schon mit einer kleinen Beteiligung Vorstand und Aufsichtsrat von einer alternativen Unternehmensstrategie zu überzeugen, besteht bei einer Privatplatzierung nicht.Vor allem aber wird in der Regel ein Familieninvestor sehr viel eher einem ähnlichen Mindset folgen wie die Alt-Gesellschafter. Belegschaft und Management sind deshalb in der Regel ebenfalls leichter für eine solche Transaktion zu gewinnen.Stimmrechte, Entscheidungsrechte, die Besetzung von Aufsichtsgremien lassen sich maßgeschneidert im Konsortium aufteilen. Gleiches gilt für die Höhe der jeweiligen Kapitalbeiträge. Die Verteilung etwa von Rechten und Pflichten untereinander ist deutlich flexibler als unter den restriktiven Regelungen des Aktienrechts.<h1>4. Organisation eines Konsortiums aus Familieninvestoren</h1>Die rechtstechnische Umsetzung einer Privatplatzierung entweder im Vorfeld oder als Alternative zu einem Börsengang erfordert viel Fingerspitzengefühl.Es ist im Vorfeld einer Beteiligung also zunächst sehr genau auszuloten, welche Motive die Beteiligten im konkreten Einzelfall verfolgen, um sodann die rechtliche Umsetzung in einem Shareholders- und Investment-Agreement passgenau zuzuschneiden und umzusetzen. Zu denken ist zum Beispiel an<ul><li>die generelle Stärkung der (Eigen-)Kapitalisierung des Unternehmens;</li></ul><ul><li>die Finanzierung strategischen Wachstums (zum Beispiel die Übernahme eines Wettbewerbers,);</li></ul><ul><li>eine teilweise Realisierung des Unternehmenswerts für die (Auszahlung einiger) Familiengesellschafter;</li></ul><ul><li>die weitere organisatorische Professionalisierung und Verselbstständigung des Unternehmens (Kapitalmarktfähigkeit), um künftig besseren Zugang zu den öffentlichen Finanzierungsmärkten zu erlangen;</li></ul><ul><li>die schrittweise Überleitung des Unternehmens in „neue Hände“.</li></ul>Jedes dieser Ziele verlangt eine andere Strukturierung der Beteiligung. Steuerrechtliche Aspekte müssen berücksichtigt werden, dürfen aber nicht die oben genannte Gestaltung der Ziele und Interessen der Gesellschafter überlagern.Soll der beherrschende Einfluss der Familie auf lange Zeit gesichert bleiben, kann über einen Rechtsformwechsel (zum Beispiel in eine KGaA) nachgedacht werden, der trotz einer (drohenden) Kapitalmehrheit der Drittinvestoren weiterhin die Kontrolle der Alt-Gesellschafter über das Unternehmen sicherstellt.Wird über eine schrittweise Übertragung des Unternehmens an einen Dritten nachgedacht, sollte die Struktur einen „Notfallknopf“ haben, falls sich die neue Allianz als doch nicht verträglich herausstellt und rückabgewickelt werden muss.Auch die Schaffung unterschiedlicher Anteilsklassen – etwa stimmrechtsloser Vorzugsaktien – sollte in den Blick genommen werden, um unterschiedliche Interessen abbilden zu können. So können reine Finanzbeteiligungen durch stimmrechtslose Geschäftsanteile dargestellt werden, die Stimmrechte hingeben bleiben bei den Alt-Gesellschaftern.Die Corporate Governance regelt, welche Mitwirkungs- und Einflussrechte die Gesellschafter im Unternehmen haben sollen (siehe Koffka in Eilers/Koffka/Mackensen/Paul/Josenhans Private Equity/4. Auflage S. 331 ff). Hier ist zu beachten, dass die Regelungen langfristig funktionieren und den gewünschten Interessenausgleich unabhängig von der „ersten Besetzung“ sicherstellen. Oftmals werden bei dieser Gelegenheit unabhängige Experten mit Branchenkenntnis oder ausgewiesener Finanzexpertise gleich mit in den Beirat oder Aufsichtsrat berufen.Gemeinsame kommerzielle Leitlinien werden oft in einem konkreten Businessplan oder einer generischen Roadmap festgelegt. Dies ist ein wichtiges, zu selten genutztes Instrument, um gleich zu Beginn einer Partnerschaft die gemeinsamen Ziele festzulegen. Dabei kommt es weniger darauf an, wie verpflichtend die Roadmap ausformuliert wird. Wichtiger ist, dass die Vorgespräche zwischen den Parteien (die gelegentlich schwierige Themen auslassen) in einer gemeinsamen Agenda festgehalten werden, um sicherzustellen, dass es keinen versteckten Dissens bei Eintritt der neuen Investoren gibt. Auch ist das Aufsichtsgremium typischerweise zuständig für die Besetzung des Managements. Welches Quorum ist erforderlich, um einen Geschäftsführer oder Vorstand abzuberufen? Wie wird über die Neubesetzung im Management entschieden?Wichtig sind deshalb auch die Besetzung der Mitglieder im Aufsichtsgremium und die persönlichen Anforderungen an die Mitglieder. Nicht nur die Frage, welcher Gesellschafter wie viele Mitglieder im Aufsichtsgremium bestellen kann, muss entschieden werden. Auch die Frage über mögliche Vetorechte ist zu besprechen.Ist die „Ehe auf Zeit“ geschlossen, muss bereits bei Beginn des Investments eine detaillierte und praxisgerechte Exit-Vereinbarung vorgesehen werden. Es ist zu regeln, durch wen und in welcher Form ein Exit initiiert werden kann und ob dieser als Börsengang, Trade Sale oder auf eine andere Art und Weise ausgestaltet werden soll und ob Rückkaufsrechte bestehen oder Vorkaufsrechte vereinbart werden sollen. Besonders wichtig ist, die richtigen Bewertungskriterien zu entwickeln, die auch nach ein paar Jahren zu einer für beide Seiten fairen Bewertung führen.Die Möglichkeiten einer passgenauen Strukturierung sind also vielfältig und erfordern Erfahrung und professionellen, unabhängigen Rat.

Viele Familienunternehmen befassen sich mit dem Gedanken der Eigenkapitalstärkung. Als eine mögliche Variante wird dabei gelegentlich über einen Börsengang nachgedacht.

Strategien für Familienunternehmen: Privatplatzierung statt Börsengang

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