26.11.2016

Wertschöpfung bei Listed Private Equity – Eine Ereignisstudie

optional, unkategorisiert, Strategien & Visionen

1. Einleitung

Die weltweiten M&A-Aktivitäten haben im Jahr 2015 wieder neue Rekordhöhen erreicht. Der auf Fusionen und Übernahmen spezialisierte Datendienstleister Zephyr zählte im Jahr 2015 89.440 Transaktionen mit einem Gesamttransaktionswert von über 6,1 Bio. USD (zum Vergleich: Bruttoinlandsprodukt Deutschland im Jahr 2015: rund 3,0 Bio. EUR)[1. Vgl. Statistisches Bundesamt: Pressemitteilung Nr. 044 vom 12.02.2016, 2016.]. Dies war im Vergleich zum Vorjahr ein Anstieg von 28%. Ebenfalls um 28% auf 668 Mrd. USD nahm nach Angaben von Zephyr der Transaktionswert bei Buy-outs durch Private Equity zu. Die globalen M&A-Aktivitäten haben, gemessen am Transaktionsvolumen, seit 2010 um insgesamt 80% zugenommen und werden dabei insbesondere von Private-Equity-Engagements beeinflusst. Deren Anteil hat sich in diesem Zeitraum sogar mehr als verdoppelt (+134%).[2. Vgl. Zephyr: Zephyr Annual M&A Activity Report Global – FY2015, 2016, S. 1, 9.]

Diese den Markt für Unternehmenstransaktionen prägende Entwicklung ist insofern erstaunlich, als es das Phänomen M&A gemäß ökonomischen Wertmaßstäben in dieser Ausprägung nicht geben dürfte. Denn im Rahmen von Kapitalmarktbetrachtungen sind Unternehmensakquisitionen aus der Perspektive des Erwerbers zu einem großen Teil als nicht wertschaffend anzusehen.[3. Siehe unter anderem Bruner: Where M&A Pays and Where It Strays – A Survey of the Research. In: Journal of Applied Corporate Finance, 16. Jg., Nr. 4, 2004. Industrieunternehmen wachsen in der Regel organisch, sodass die M&A-Aktivitäten eher Arrondierungen beziehungsweise Second-Best-Lösungen darstellen. Private Equity wächst hingegen ausschließlich anorganisch. Das organische Wachstum der Private-Equity-Beteiligungsunternehmen geschieht daneben unabhängig von Private Equity und ist als Teil der M&A-Aktivitäten von Industrieunternehmen anzusehen.]

Ausgehend von der Erkenntnis, dass M&A-Transaktionen für Erwerber in vielen Fällen als zumindest nicht wertsteigernd angesehen werden müssen, dürfte das anorganische Wachstum mittels Akquisitionen nur von stark untergeordneter Bedeutung sein bzw. nur äußerst selektiv betrieben werden. Dies steht im Kontrast zu der beobachteten weltweiten Zunahme an Unternehmenstransaktionen. Darüber hinaus hat sich seit den 1980er Jahren mit Private Equity ein Geschäftsmodell entwickelt, das nahezu ausschließlich auf anorganisches Wachstum ausgerichtet ist und eine Wertsteigerung bereits nach relativ kurzer Zeit realisiert.

Der vorliegende Beitrag greift diesen Sachverhalt auf und beschreibt vor dem Hintergrund der aktuellen Marktentwicklungen die Mechanismen der Wertschöpfung anhand von börsennotierten Private-Equity (sogenannte Listed-Private-Equity)-Gesellschaften. Im Zentrum des Beitrags stehen dabei die folgenden Fragestellungen:

• Ist Private Equity im aktuellen Marktumfeld wertschaffend?

• Hat das Bewertungsniveau (am organisierten Kapitalmarkt) einen Einfluss auf die Zahlungsbereitschaft von Private Equity?

• Wird Private Equity verstärkt in alternative Sourcing- und Anlagestrategien gezwungen?

 

2. Datensatz und Methodik

Der der Analyse zugrunde liegende Datensatz umfasst 569 Transaktionen von 46 Listed-Private-Equity-Gesellschaften weltweit im Zeitraum vom 1. Januar 2010 bis 31. August 2015. Der Datensatz wird mit einem Anteil von je 67,4% bzw. 28,3% von Listed-Private-Equity-Gesellschaften aus Europa und den USA dominiert, welche 76,6% bzw. 20,0% der Transaktionen ausmachen. Buy-outs (40,2%), Venture Capital (21,4%) und Mezzanine (16,1%) sind die vorherrschenden Investmentformen.

Die eingangs aufgestellten Fragestellungen werden mittels einer Ereignisstudie überprüft, welche die ökonomische Auswirkung (abnormale Rendite) einer M&A-Transaktion auf den Aktienkurs von Listed-Private-Equity-Gesellschaften abzuschätzen versucht.[4. Vgl. Brown/Warner: Measuring Security Price Performance. In: Journal of Financial Economics, 8. Jg., Nr. 3, 1980, S. 205-258; MacKinlay: Event Studies in Economics and Finance. In: Journal of Economic Literature, 35. Jg., Nr. 1, 1997, S. 13-39.] Diese Methode setzt bei der Annahme der Markteffizienz an, wonach (Aktien-)Märkte unmittelbar auf neue, öffentlich verfügbare Informationen reagieren und diese in den Preis des betreffenden Wertpapiers einfließen lassen.[5. Vgl. Fama et al.: The Adjustment of Stock Prices to New Information. In: International Economic Review, 10. Jg., Nr. 1, 1969, S. 1-21.] Die Auswirkung eines Ereignisses wird ermittelt, indem die tatsächlich realisierten Renditen eines Wertpapiers mit den normalen Renditen zum oder um den Ereigniszeitpunkt verglichen werden. Die normale Rendite stellt die ohne das Eintreten des Ereignisses zu erwartende Rendite dar.[6. Vgl. MacKinlay: Event Studies in Economics and Finance. In: Journal of Economic Literature, 35. Jg., Nr. 1, 1997, S. 15.] Die abnormale Rendite ergibt sich dabei als Differenz zwischen der realisierten und der normalen Rendite.

 

Abb. 1 • Entwicklung von Private Equity im Vergleich zu Industrieunternehmen zwischen Januar 2010 und Dezember 2015

Quelle: Eigene Darstellung

 

3. Ergebnisse

Nachfolgend werden die wesentlichen Erkenntnisse und Implikationen zusammengefasst:

 

3.1 Ist Private Equity im aktuellen Marktumfeld wertschaffend?

Private Equity gelingt es in der vorliegenden Untersuchung, für seine Investoren grundsätzlich wertschaffend zu sein. Abbildung 1 stellt die Entwicklung eines von den 46 börsennotierten Private-Equity-Gesellschaften abgeleiteten Private-Equity-Index und der des MSCI-World-Index (als Surrogat für ein Portfolio von Industrieunternehmen) gegenüber. Im Zeitraum 1. Januar 2010 bis 31. Dezember 2015 erreichen die Industrieunternehmen im Durchschnitt eine Wertsteigerung von 66,6% (entspricht einer jährlichen Rendite von 8,9%). Der Private-Equity-Index erreicht im Vergleich eine Wertsteigerung von 158,3% bzw. eine durchschnittliche jährliche Eigenkapitalrendite von 17,1%. Die Ergebnisse legen somit dar, dass Private Equity im Beobachtungszeitraum durchschnittlich deutlich höhere Eigenkapitalrenditen als Industrieunternehmen erzielen kann. Die jährliche Überrendite beträgt 8,3%-Punkte.

 

Abb. 2 • Entwicklung von Private Equity im Vergleich zu Small-Cap-Industrieunternehmen zwischen Mitte 2012 und Dezember 2015

Quelle: Eigene Darstellung

Die höheren Renditen von Private Equity sind zum Teil auf ein höheres Risikoprofil zurückzuführen. Zum Beispiel wird argumentiert, dass Private-Equity-Gesellschaften primär in kleinere Unternehmen investieren und entsprechend mit Small-Cap-Indizes verglichen werden müssten.[7. Vgl. Phalippou: Performance of Buyout Funds Revisited?. In: Review of Finance, 18. Jg., Nr. 1, 2014, S. 189-218.] Ein Vergleich der Wertsteigerung des Private-Equity-Index mit der Entwicklung des MSCI-World-Small-Cap-Index, als Surrogat für ein Portfolio kleiner und mittlerer Unternehmen, führt zu einer Überrendite von (nur noch) 3,4%-Punkten jährlich gegenüber den Small-Cap-Industrieunternehmen (siehe Abb. 2).

Auch reagiert der Kapitalmarkt grundsätzlich positiv auf die Verkündung von Private-Equity-Transaktionen – ein Phänomen, welches bei Übernahmen durch Industrieunternehmen verhältnismäßig selten zu beobachten ist. Da bei Private-Equity-Transaktionen in der Regel keine Synergieeffekte zu realisieren sind, ist auf Basis dieser Ergebnisse davon auszugehen, dass Private Equity, auch durch die Durchsetzung vorteilhafter M&A-Konditionen, alleiniger Profiteur der Wertschöpfungspotenziale ist.

Die Ergebnisse legen insgesamt den Schluss nahe, dass Private Equity grundsätzlich höhere Renditen als Industrieunternehmen erwirtschaften kann. Unter Berücksichtigung der besonderen Charakteristika von Private Equity, zum Beispiel in Bezug auf Private-Equity-spezifische Investitionskriterien, relativieren sich die beobachteten Überrenditen teilweise. Die Ergebnisse zeigen ferner, dass das Renditepotenzial von Private Equity asymmetrisch verteilt und von einer Minderheit an Outperformern getrieben ist.

 

3.2 Hat das Bewertungsniveau (am organisierten Kapitalmarkt) einen Einfluss auf die Zahlungsbereitschaft von Private Equity?

Das Bewertungsniveau von Unternehmen am Kapitalmarkt ist seit dem Jahr 2012 kontinuierlich gestiegen. Gleichzeitig hat bei Private Equity die Wertschöpfung aus der Multiple-Arbitrage weiterhin eine hohe Bedeutung. Die Analyse ergibt, dass Private Equity während der Finanzkrise im Verhältnis zum allgemeinen Marktbewertungsniveau der Industrieunternehmen tendenziell leicht höhere Prämien gezahlt hat (im Median lag die Prämie bei 15,4%) als nach der Finanzkrise (siehe Abb. 3). Während das Marktbewertungsniveau an den Transaktionstagen während der Finanzkrise im Median bei 9,1x EV/EBITDA (Verhältnis von Unternehmenswert zu Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) lag, wurden die Private-Equity-Zielunternehmen zu einem EV/EBITDA-Multiplikator von 10,5x übernommen. Das Marktbewertungsniveau hatte nach der Finanzkrise stetig zugenommen und lag durchschnittlich bei 10,5x EV/EBITDA, jedoch ist kein Anstieg der Private-Equity-Bewertung zu beobachten (die Private-Equity-Bewertungen sinken tendenziell leicht von 10,5x EV/EBITDA auf 9,9x EV/EBITDA).

 

Abb. 3 • Vergleich von Bewertungsmultiplikatoren bei Private-Equity-Übernahmen mit Marktbewertungen von börsennotierten Industrieunternehmen nach Phasen (unteres Quartil, Median, oberes Quartil)

Quelle: Eigene Darstellung

 

Abb. 4 • Weltweit verfügbares Private-Equity-Kapital zwischen 2000 und 2015

Quelle: preqin: 2016 Preqin Global Private Equity & Venture Capital Report, 2016, S. 13. [Eigene Übersetzung]

Die Ergebnisse verdeutlichen, dass trotz steigender Marktbewertungen und eines zunehmenden Anlagedrucks für Private Equity noch keine „Überhitzung“ des M&A-Marktes mit steigenden Kaufpreisen zu beobachten ist. Private Equity versucht (bisher relativ erfolgreich), exzessive Kaufpreise möglichst zu umgehen. Zusätzlich lässt das Verhältnis der Bewertung der Private-Equity-Transaktionen zum Marktbewertungsniveau vermuten, dass Private Equity verstärkt in unterbewertete Unternehmen beziehungsweise Branchen oder in Restrukturierungs-(nahe) Fälle investiert, um hohe Kaufpreiszahlungen zumindest teilweise umgehen zu können. Da der Exit-Multiple ungewiss ist, besteht ein Teil der Wertschöpfung durch die Zahlung eines möglichst niedrigen Entry-Multiples. Private Equity scheint dies auch im aktuellen Marktumfeld zu berücksichtigen.

 

Abb. 5 • Entwicklung der Secondary-Buy-out-Transaktionen zwischen Januar 2010 und August 2015

Quelle: Eigene Darstellung

 

3.3 Wird Private Equity verstärkt in alternative Sourcing- und Anlagestrategien gezwungen?

Seit 2010 ist das durch Private Equity weltweit verwaltete Vermögen um nahezu 50% auf 4,2 Bio. USD angewachsen. Das anzulegende Kapital (sogenanntes „Dry Powder“) belief sich im Jahr 2015 auf über 1,3 Bio. USD (siehe Abb. 4). Gleichzeitig wird der Wettbewerb um attraktive Erwerbsziele intensiver. Die Folge ist ein steigender Anlagedruck, der Private Equity mutmaßlich in neue Sourcing- und Anlagestrategien drängt. Im Folgenden wird mit Secondary Buy-outs und Buy-and-Build auf zwei dieser strategischen Werkzeuge von Private Equity näher eingegangen, welchen in der derzeitigen Entwicklung eine wesentliche Bedeutung zukommt:

(1) Secondary Buy-outs

Abbildung 5 illustriert anhand aktueller Zahlen für den Zeitraum 1. Januar 2010 bis 31. August 2015 die absolute und relative Entwicklung von Secondary-Buy-out-Transaktionen. Zwischen Januar 2010 und August 2013 ist ein kontinuierlicher Anstieg bei Secondary-Buy-out-Transaktionen zu verzeichnen. Für die Jahre 2014 und bis August 2015 liegt der Secondary-Buy-out-Anteil stabil bei 24,8% bzw. 25,5%. Durchschnittlich beträgt der Anteil von Secondary Buy-outs im Zeitraum von 2010 bis August 2015 24,3%. Der Anstieg der Secondary-Buy-out-Aktivitäten nach der Finanzkrise lässt vermuten, dass Secondary Buy-outs mittlerweile wieder systematischer für das Deal Sourcing genutzt werden als noch während der Finanzkrise. Dies ist umso erstaunlicher, da einige der Wertschöpfungsmaßnahmen von Private Equity nicht oder nur teilweise in einem Secondary Buy-out realisierbar sind. So sollte die Private-Equity-Gesellschaft, welche den Primary Buy-out durchgeführt hat (Erwerb von einem Nicht-Private Equity), bereits einen Großteil der operativen Verbesserungsmaßnahmen unter ihrem Management umgesetzt haben.

Die Ergebnisse der Ereignisstudie lassen erkennen, dass Secondary-Buy-out-Transaktionen eine tendenziell schlechtere Kapitalmarktreaktion hervorrufen als Primary Buy-outs. Während bei den Primary Buy-outs im Wesentlichen signifikant positive (kumulierte) abnormale Renditen dokumentiert werden können, ist dies für Secondary-Buy-out-Transaktionen durchweg nicht möglich.

Abbildung 6 vergleicht die Ergebnisse der Ereignisstudie für Secondary-Buy-out-Transaktionen in der Phase nach Mitte 2012 mit Primary-Buy-out-Transaktionen im gleichen Zeitraum. Auch hier ist eine (positive) Kapitalmarktresonanz auf die Ankündigung einer Secondary-Buy-out-Transaktion kaum zu erkennen. Die (kumulierten) abnormalen Renditen von Secondary-Buy-out-Transaktionen sind durchgehend positiv, jedoch weitestgehend statistisch nicht signifikant. Primary-Buy-out-Transaktionen weisen im Vergleich zu Secondary Buy-outs signifikante (kumulierte) abnormale Renditen aus.

Gleichzeitig weichen die Kaufpreise bei Secondary-Buy-out-Transaktionen nicht wesentlich von Primary Buy-outs ab. Im Median werden Secondary Buy-outs mit einem EV/Umsatz-Multiplikator von 1,5x (Vergleich: Median von 1,2x bei Primary Buy-outs) und einem EV/EBITDA-Multiplikator von 10,6x (Vergleich: Median von 9,6x bei Primary Buy-outs) bewertet.

Private-Equity-Erwerber scheinen somit in Secondary-Buy-out-Situationen wertmindernde Effekte aus der fehlenden oder zumindest beschränkten Realisierbarkeit einiger Wertschöpfungsmaßnahmen gegen Ende des Untersuchungszeitraums nicht in der Kaufpreisfindung berücksichtigen zu können. Diese Schlussfolgerung steht im Einklang mit Untersuchungen, wonach sich Secondary Buy-outs in Zeiten hohen Anlagedrucks schlechter entwickeln und gegebenenfalls wertvernichtend sein können.[8. Vgl. Degoerge/Martin/Phalippou: On Secondary Buyouts. In: ECGI – Finance Working Paper No. 384/Swiss Finance Institute Research Paper No. 13-48, 2014.]

 

Abb. 6 • Vergleich der Kapitalmarktreaktion bei Primary Buy-outs und Secondary Buy-outs zwischen Juli 2012 und August 2015

Quelle: Eigene Darstellung

 

Abb. 7 • Entwicklung der Buy-and-Build-Transaktionen zwischen Januar 2010 und August 2015

Quelle: Eigene Darstellung

 

(2) Buy-and-Build

Abbildung 7 verdeutlicht die absolute und relative Entwicklung von Buy-and-Build-Transaktionen. Zwischen Januar 2010 und August 2015 ist in der Untersuchungsgesamtheit ein kontinuierlicher Anstieg bei Buy-and-Build-Transaktionen festzustellen. Deren Anteil an der Gesamtzahl der Transaktionen steigt von 19,4% im Jahr 2010 auf 24,1% in 2014. Die Entwicklungen bis August 2015 deuten an, dass Buy-and-Build-Strategien als Wertschöpfungsstrategie von Private Equity zukünftig weiter an Bedeutung gewinnen könnten.

Abb. 8 • Vergleich der Kapitalmarktreaktion bei Stand-alone-Transaktionen und Buy-and-Build- Transaktionen zwischen Juli 2012 und August 2015

Quelle: Eigene Darstellung

Gleichzeitig veranschaulichen die Ergebnisse, dass Private-Equity-Erwerber bei Buy-and-Build-Transaktionen im Durchschnitt niedrigere Kaufpreise im Vergleich zu den Bewertungen bei Stand-alone-Transaktionen zahlen. Transaktionen werden im Rahmen von Buy-and-Build-Strategien im geometrischen Mittel mit einem EV/Umsatz-Multiplikator von 1,0x (Vergleich: 1,3x bei Stand-alone-Transaktionen) und einem EV/EBITDA-Multiplikator von 8,1x (Vergleich: durchschnittlich 10,6x bei Stand-alone-Transaktionen) bewertet. Die Erwartung, dass Private Equity im Rahmen von Buy-and-Build-Strategien einer Industrielogik folgt und einen signifikant höheren Kaufpreis zahlt, kann nicht bestätigt werden. Vielmehr liegen die (relativen) Kaufpreise bei Buy-and-Build-Strategien tendenziell unter denen bei Stand-alone-Buy-outs.

Diese Ergebnisse lassen vermuten, dass Private Equity im Gegensatz zu Industrieunternehmen tatsächlich selbst Nutznießer der Wertsteigerung bei Buy-and-Build-Strategien ist. Dies wird durch die Reaktion der Kapitalmarktteilnehmer auf die Ankündigung einer Transaktion mit einer Buy-and-Build-Strategie bestätigt.

Die Entwicklung von Buy-and-Build lässt eine verstärkte Aktivität in den Jahren nach der Finanzkrise erkennen. Abbildung 8 vergleicht die Ergebnisse der Ereignisstudie für Buy-and-Build-Transaktionen im Zeitraum Mitte 2012 bis August 2015 mit Stand-alone-Transaktionen in derselben Zeitspanne. Die Ergebnisse dokumentieren durchgehend signifikant positive (kumulierte) abnormale Renditen, welche die bei Stand-alone-Buy-outs beobachteten (kumulierten) abnormalen Renditen in jedem der untersuchten Zeitfenster übersteigen. Abschließend kann somit festgestellt werden, dass Private Equity bei Buy-and-Build-Strategien Werte für sich (und nicht in Form eines höheren Kaufpreises für den Verkäufer) realisieren kann.

 

3.4 Weitere Aspekte

Weitere wesentliche Aspekte zur Wertschöpfung bei Private Equity sind nachfolgend verkürzt dargestellt:

• Private Equity investiert im Vergleich zu Industrieunternehmen tendenziell in margen- und ertragsschwächere Unternehmen mit dem Ziel, operative Wertschöpfungspotenziale zu heben. Industrieunternehmen stellen dagegen oftmals die positiven Effekte der Akquisition für das Gesamtunternehmen – auch ohne operative Verbesserungen beim Zielunternehmen – in den Vordergrund (Stichworte: Marktbereinigung, Sicherung von Absatz-/Lieferkanälen, Gewinnung von Marktanteilen, Verhinderung des Wachstums von Konkurrenten).

• Wertschöpfungspotenziale waren in der Finanzkrise für Private Equity nur eingeschränkt verfügbar. Dies lässt den Rückschluss zu, dass die mangelnde Verfügbarkeit von Fremdkapital zur Kaufpreisfinanzierung das Wertpotenzial von Private Equity verringert und sich negativ auf die zu beobachtende M&A-Aktivität ausgewirkt hat. Es wird deutlich, dass – obwohl die Rolle von Leverage in der öffentlichen Wahrnehmung abzunehmen scheint – diese bei Private Equity in der Praxis einen wesentlichen Werttreiber darstellt.

• Minderheitsbeteiligungen werden als weit weniger wertschaffend angesehen als Mehrheitsbeteiligungen und unterstreichen somit den Mehrwert der aktiven Kontrolle und der Corporate-Governance-Strukturen zur Lösung des Agency-Konflikts auf Ebene der Portfoliogesellschaften.

• Large-Cap-Transaktionen bieten für Private Equity tendenziell höhere Wertschöpfungspotenziale als Small-/Mid-Cap-Transaktionen. Diese werden jedoch weitestgehend in den Kaufpreisen berücksichtigt, sodass der Verkäufer diese zusätzlichen Werte oftmals bereits bei der Transaktion abschöpft.

 

4. Zusammenfassung und Ausblick

Nachfolgend sollen die wesentlichen Erkenntnisse und Implikationen zusammengefasst werden:

• Private Equity ist auch im aktuellen Marktumfeld grundsätzlich wertschaffend. Die im Vergleich zu Industrieunternehmen höhere Eigenkapitalrendite ist jedoch zum Teil auf ein höheres Risikoprofil zurückzuführen. Gleichzeitig wird die Rendite stark von einzelnen Outperformern bestimmt. Aus Investorensicht verdeutlicht dies die hohe Relevanz bei der Auswahl geeigneter Private-Equity-Gesellschaften für die Kapitalanlage. Es ist davon auszugehen, dass die zunehmende Verfügbarkeit von anzulegendem Kapital auch zu einem verstärkten Wettbewerb um die erfolgreichsten Private-Equity-Gesellschaften führen wird. Es wird interessant zu beobachten sein, ob dies Implikationen auf das Vergütungsmodell von Private Equity haben wird.

• Die Marktbewertungen steigen nach der Finanzkrise stetig an. Gleichzeitig hat bei Private Equity die Wertschöpfung aus der Multiple-Arbitrage weiterhin eine große Bedeutung. Private Equity versucht daher (bisher relativ erfolgreich), exzessive Kaufpreise möglichst zu umgehen.

• Der zunehmende Anlagedruck und Wettbewerb drängt Private Equity in alternative Deal-Sourcing-Strategien. Die Rolle von Secondary Buy-outs hat beispielsweise stark an Bedeutung gewonnen. Die Wertschöpfung von Secondary Buy-outs wird dabei aus Kapitalmarktsicht als signifikant schwächer als bei Primary Buy-outs eingeschätzt.

• Es sind keine exzessiven Kaufpreise bei Buy-and-Build-Transaktionen von Private Equity zu beobachten. Vielmehr erkennen die Kapitalmarktteilnehmer eine im Verhältnis zum vorhandenen Wertschöpfungspotenzial vorteilhafte Kaufpreisgestaltung durch Private Equity an. Es ist davon auszugehen, dass Buy-and-Build-Strategien zukünftig weiter an Bedeutung gewinnen und zur Wertschaffung durch Private Equity beitragen werden.

Zusammenfassend lässt sich feststellen, dass der Anlagedruck und ein sich intensivierender Wettbewerb um attraktive Erwerbsziele eine zunehmende Befassung von Private Equity mit alternativen Sourcing- und Anlagestrategien, die das Renditepotenzial teilweise einschränken, verstärkt zur Folge haben. Diejenigen Private-Equity-Gesellschaften, die auch in Zukunft die klassischen Wertschöpfungshebel effizient zu nutzen verstehen und sich von Wettbewerbern differenzieren können, werden voraussichtlich in der Lage sein, auch weiterhin Werte für ihre Investoren zu schaffen.

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