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Die M&amp;A REVIEW wurde 1990 von Prof. Dr. Günter Müller-Stewens ins Leben gerufen und von 1992 bis 2016 vom Institut für Betriebswirtschaft (IfB) an der Universität St. Gallen betreut. Seit 2016 ist Prof. Dr. Christoph Schalast der Herausgeber. Das Magazin liefert monatlich Fachbeiträge zu Unternehmensübernahmen und Fusionen im deutschsprachigen Raum und international. Sie bietet einen Überblick über aktuelle M&amp;A-Trends, erfolgte Transaktionen und beteiligte Interessengruppen wie Käufer, Verkäufer, Berater und Intermediäre. Die Themen umfassen praxisrelevante Fragestellungen entlang des gesamten M&amp;A-Prozesses, Analysen von Verflechtungsstrukturen einzelner Konzerne und Branchen, statistische Auswertungen, Länderanalysen sowie juristische und steuerrechtliche Beiträge.

Die M&amp;A REVIEW richtet sich vornehmlich an M&amp;A-Professionals im deutschsprachigen Raum. Dazu gehören zunächst Führungskräfte in Strategie- und M&amp;A-Abteilungen von Unternehmen sowie deren Unternehmensleitungs- und Kontrollebene. Daneben zählen Unternehmensberater, Vertreter von Investmentbanken und Corporate Finance-Boutiquen sowie Partner und Mitarbeiter von Wirtschaftsprüfungs-/Steuerberatungs- sowie Rechtsanwaltssozietäten, die im Bereich der Unternehmensübernahmen und Fusionen tätig sind, zum Leserkreis. Auch Finanzinvestoren beziehen regelmäßig die M&amp;A REVIEW. Aufgrund der wissenschaftlichen Fundierung und des universitären Hintergrunds ist die Fachzeitschrift auch in vielen Universitäten und Forschungseinrichtungen verfügbar.

<ul><li> Mit über 30 Jahren führende Fachzeitschrift rund um M&amp;A seit 1990 (deutschsprachig)</li><li>Seit 1.1.2015 offizielles Publikationsorgan des Bundesverbands Mergers &amp; Acquisitions e.V.</li><li>10 Ausgaben im Jahr mit Doppelausgaben im Januar/Februar und Juli/August</li><li>Print-Auflage bei ca. 1.000 Exemplaren pro Ausgabe</li><li>kostenloser M&amp;A REVIEW Online-Zugriff auf Archiv (nur für Abonnenten – hauptsächlich deutschsprachig)</li><li>Seit Juni 2020 Zusammenarbeit mit dem französischen Fachmagazin Fusions &amp; Acquisitions, seit 2023 gemeinsamer Auftritt mit englisch-sprachigen Fachmagazin Combuyn</li></ul>

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Leo Berthier

leo.berthier@manda.co

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Strategien & Visionen

Tobias Klimpe ist Partner bei PwC Deutschland im Bereich Deals und fungiert als globaler Sektorleiter für Gesundheitswesen Deals. Zudem leitet Herr Klimpe ab Sommer 2022 den Bereich Deals-Transaction Services in Deutschland. Herr Klimpe verfügt über umfangreiche Erfahrungen in der Beratung strategischer Investoren sowie Private Equity Häusern bei der Umsetzung ihrer M&amp;A Strategien durch Käufe und Verkäufe ganzer Unternehmen oder einzelner Geschäftsbereiche.

Tobias Klimpe

Jonas Bauer ist Wirtschaftsprüfer und Manager bei PwC Deutschland im Bereich Deals. Er unterstützt Mandanten während des gesamten Transaktionsprozesses von der Optimierung des Unternehmenskaufvertrags aus finanzieller Sicht über die Analyse von Closing Accounts bis hin zur Identifizierung etwaiger Kaufpreisoptimierungspotenziale. Darüber hinaus berät er Industrieunternehmen und Private-Equity-Kunden bei der Lösung komplexer Fragestellungen im Rahmen von M&amp;A-Streitigkeiten.

Jonas Bauer

Ingo Schleis ist Wirtschaftsprüfer, Steuerberater und Direktor bei KPMG AG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft im Bereich Deal Advisory. Sein Beratungsschwerpunkt liegt in der umfassenden Betreuung von Mandanten, die sich im Nachgang zu einer Unternehmenstransaktion in einem M&amp;A-Dispute befinden. Neben der Identifizierung und Durchsetzung bzw. Abwehr von Ansprüchen aus Unternehmenskaufverträgen, ist er auch selbst schlichtend als neutraler Schiedsgutachter (Independent Expert) aktiv. Zudem unterstützt er Unternehmen in nationalen und internationalen Schiedsgerichtsverfahren als Parteigutachter bzw. „Expert Witness“.

Ingo Schleis

<h5>1. Einleitung</h5>Das globale M&amp;A-Transaktionsvolumen hat 2021 ein neues Allzeithoch erreicht. Doch infolge des Krieges in Europa und der Covid-19-Verwerfungen steigen Inflations- und Konjunkturrisiken – und damit auch die Unsicherheiten bei Fusionen und Übernahmen. Warum sich immer mehr Unternehmen für Auseinandersetzungen nach M&amp;A-Deals wappnen, welche Vorteile Warranty-&amp;-Indemnity-Versicherungen bieten und was Entscheider beachten sollten.<h5>2. Ein aktueller Fall</h5>Unternehmensverkäufern drohen hohe Schadensersatzforderungen, wenn sich eine Bilanzgarantie als falsch entpuppt. Ein aktueller Fall aus der Luftfahrtindustrie zeigt, wie man sich vor einer unmittelbaren Haftung schützen kann: Kurz nach Vertragsunterzeichnung stellte der Käufer einer Fluggesellschaft fest, dass diese die Leasing-Verhältnisse von zwei Flugzeugen falsch bilanziert hatte. Die Verantwortlichen bei der Airline hatten unterstellt, dass eine Verlängerungsoption mit hinreichender Sicherheit in Anspruch genommen wird. Das Problem: Der Leasing-Vertrag beinhaltete keine solche explizite Option.Damit war klar: Der Verkäufer hatte die Garantie- und Gewährleistungsversprechen im Rahmen der Transaktion verletzt. Allerdings kam er mit einem blauen Auge davon. Denn der Käufer der Fluggesellschaft hatte eine „Warranty-&amp;-Indemnity“-Versicherung (W&amp;I-Police) abgeschlossen, mit der sich Transaktionspartner vor den Konsequenzen von Vertragsverletzungen schützen können. Er machte den Schaden deshalb direkt beim Versicherer geltend und erhielt – nach Verhandlungen hinter verschlossener Tür – eine Vergleichssumme von rund 8,5 Mio. EUR1.<h5>3. W&amp;I-Versicherungen im aktuellen Marktumfeld</h5>Aktuelle Marktstudien zeigen, dass sich W&amp;I-Versicherungen bei M&amp;A-Deals im vergangenen Jahr wachsender Beliebtheit erfreuten. Für Marktbeobachter kam das nicht überraschend. Schließlich hat das globale M&amp;A-Transaktionsvolumen 2021 mit 5,1 Bio. USD ein neues Allzeithoch erreicht – sowohl nach Transaktionszahl als auch nach Kaufpreisen2. Dieser Trend setzt sich auch in diesem Jahr bisher fort. Und mit den hohen Preisen stieg nachvollziehbarerweise das Bedürfnis der Käufer, sich abzusichern.<img src="https://cms.manda.co/storage/ma-review/2022/06/A12-Abb01-2206.png">Das führte – nach einer Volatilität im Zuge der Covid-19-Pandemie – zu einer sprunghaften Erholung des W&amp;I-Versicherungsgeschäfts. Versicherer stießen zeitweise sogar an (personelle) Kapazitätsgrenzen3 4. So stieg der Anteil der Transaktionen, bei denen Spezialversicherungen zum Einsatz kamen, auf ein Rekordniveau von 19%. Zum Vergleich: 2010 waren es lediglich 10%.Dabei galt: Je größer das Transaktionsvolumen des Deals, desto gefragter waren M&amp;A-Versicherungen. So setzten Vertragsparteien bei fast jeder zweiten Transaktion mit einem Volumen von mehr als 100 Mio. EUR auf W&amp;I-Policen5.Aus unserer Sicht spricht vieles dafür, dass sich dieser Trend fortsetzt und die Quote der versicherten Transaktionen weiter steigt. Denn trotz des Krieges in der Ukraine und steigender Inflations- und Konjunkturrisiken sind die Kaufpreise weiterhin hoch. Zudem könnte es gerade im Fall eines konjunkturellen Einbruchs vermehrt zu M&amp;A-Auseinandersetzungen kommen. Denn die Erfahrung zeigt, dass sich zuvor ausgehandelte Preise dann nachträglich als überhöht herausstellen – und Käufer versuchen, Kompensationsmöglichkeiten zu identifizieren und Kaufpreise nachträglich zu reduzieren.<h5>4. Die wichtigsten Vorteile der Policen</h5>W&amp;I-Policen bieten sowohl Verkäufern als auch Käufern einen hohen strategischen Nutzen. Zunächst zu den Unternehmensverkäufern: Wie der eingangs geschilderte Fall unterstreicht, können sie Risiken auslagern, die sich aus Vertragsverletzungen ergeben. Nicht sie, sondern die Versicherer haften, falls sich ein Gewährleistungs- oder Freistellungsversprechen im Nachgang als faktisch falsch herausstellt.Verkäufer können den Verkaufserlös dadurch früher bestimmen und verwenden. Die Versicherung ermöglicht ihnen einen zeitnahen und sauberen Ausstieg („Clean Exit“). Damit sind W&amp;I-Policen zugleich ein probates Mittel, um Transaktionshindernisse zwischen Käufer und Verkäufer zu überbrücken: Sie eröffnen zusätzliche Verhandlungsspielräume und können Transaktionen deutlich beschleunigen.Käufer profitieren ebenfalls vom Versicherungsschutz. Dies gilt besonders in Konstellationen, in denen kein solventer Schuldner bereitsteht oder der Verkäufer eine „Special Purpose Entity (SPE)“ ist, denn in solchen Fällen ist es für Unternehmenskäufer erfahrungsgemäß schwierig, Ansprüche aus Garantie- oder Gewährleistungsverletzungen durchzusetzen. Bei etablierten Versicherungen dürfen sie hingegen von einer hinreichenden Bonität ausgehen. Andere Absicherungsmechanismen für Haftungsansprüche, etwa in Form eines Einbehalts auf einem Treuhandkonto („Escrow-Account“), werden damit obsolet.Ein weiteres Argument für W&amp;I-Policen sind die geringen Kapitalkosten in den vergangenen Jahren: Die Versicherungsprämien liegen heute vielfach bei rund 1% des zu versichernden Risikos oder sogar darunter6. Zudem sind die versicherbaren Beträge gestiegen, und die Assekuranzen haben sich durch Mitarbeiter aus dem M&amp;A-Umfeld verstärkt. Die weitere Professionalisierung auf Seiten der Versicherer als auch der Makler ermöglicht inzwischen maßgeschneiderte Versicherungslösungen unter hohem Zeitdruck und führt zu einem kundenorientierteren Vorgehen7.<h5>5. Typische Grundlagen für W&amp;I-Ansprüche</h5>Unsere Praxiserfahrung und aktuelle Marktstudien zeigen, dass es bei 10 bis 20% der M&amp;A-Transaktionen hinterher zu W&amp;I-Ansprüchen kommt. Auch hier gilt: Mit dem Kaufpreis steigt die Quote. Bei Megadeals mit einem Volumen von mehr als 1 Mrd. USD liegt der Anteil laut einer AIG-Studie sogar bei 21%8.Einige Beobachter gehen davon aus, dass diese Quote weiter steigt. Denn Vertragsparteien wissen: Gerade in Zeiten hoher Kaufpreise und einem volatilen Marktumfeld prüfen Käufer nach einer Transaktion oft, ob Preisanpassungsmechanismen, Garantie- und Gewährleistungsansprüche oder Freistellungsklauseln Chancen auf eine nachträgliche Kaufpreisanpassung bieten.Und angesichts hoher Unsicherheit besteht derzeit häufig das Risiko, dass geopolitische Konflikte, Lieferkettenengpässe oder die Auswirkungen der Covid-19-Pandemie die Kalkulation der Käufer über den Haufen werfen – womöglich sogar noch vor Abschluss der Transaktion. Schließlich vergehen zwischen Unterzeichnung und Vollzug oft mehrere Wochen oder gar Monate. In solchen Fällen kommt Preisanpassungsklauseln oder vergleichbaren Mechanismen, die in etwa der Hälfte der Unternehmenskaufverträge enthalten sind, besondere Bedeutung zu.Auf der Suche nach nachträglichen Kompensationsmöglichkeiten konzentrieren sich enttäuschte Käufer oft zunächst auf Jahresabschlüsse und sonstige Finanzinformationen sowie auf steuerliche Sachverhalte. Laut aktuellen Studien zählt etwa die Hälfte der W&amp;I-Ansprüche9 zu dieser Kategorie.Überraschend ist dies nicht, denn Finanzdaten sind die zentrale Grundlage für gängige Unternehmensbewertungsmodelle und folglich für die Kaufpreisbestimmung. Entsprechend verlangen Käufer vom Verkäufer üblicherweise das Versprechen, dass die Finanzdaten korrekt dargestellt sind („Bilanzgarantie“). Deshalb kann es gravierende Auswirkungen haben, wenn Verkäufer Rechnungslegungsvorschriften nicht einhalten: Identifiziert der Käufer im Nachgang Falschdarstellungen wie die fehlerhafte Leasing-Bilanzierung im Airline-Fall, müssen Verkäufer mit signifikanten Schadensersatzforderungen rechnen.Darüber hinaus zählen Verstöße gegen wesentliche Verträge, Compliance-Themen, geistiges Eigentum, Arbeitsverhältnisse und Umweltaspekte zu den typischen Auslösern für W&amp;I-Ansprüche10.<h5>6. Identifikation und Durchsetzung von Ansprüchen</h5>Bei M&amp;A-Auseinandersetzungen geht es in der Regel um Kaufpreisreduktionen in Millionenhöhe. Um vertragliche Ansprüche zu identifizieren und erfolgreich durchzusetzen, ist deshalb ein strukturiertes Vorgehen, Kompetenz in betriebswirtschaftlichen und juristischen Fragen sowie Erfahrung unerlässlich.Zentrale Herausforderung bei der Identifikation von Ansprüchen ist, dass sie selten eindeutig oder unstrittig sind. Im Gegenteil: W&amp;I-Claims basieren oftmals auf Finanzinformationen, die wiederum auf komplexen Rechnungslegungsvorschriften oder vertragsspezifischen Regelungen beruhen.Diese Vorschriften beinhalten teils erhebliche Ermessensspielräume, zum Beispiel bei der Ermittlung von Schätzwerten oder der Bestimmung auslegungsbedürftiger Komponenten. Konflikte zwischen Transaktionsparteien resultieren daher nicht selten aus einer unvermeidlichen Subjektivität beider Seiten bei der Bilanzierungs- und Bewertungseinschätzung.Haben Käufer Ansprüche identifiziert, reicht es nicht annähernd aus, etwaige Schäden lediglich bei der Versicherung zur Regulierung zu melden. Stattdessen gilt es, rechtliche und betriebswirtschaftliche Anspruchsgrundlagen systematisch zu analysieren sowie Finanzdaten, Informationen und Sachverhalte detailliert aufzuarbeiten.<h5>7. Intensive Analyse und überlegte Kommunikation</h5>Darüber hinaus sollten Käufer Chancen und Risiken intensiv gegeneinander abwägen. Dazu müssen Entscheider die Erfolgswahrscheinlichkeiten analysieren – und zwar unter Berücksichtigung der Tatsache, dass es Zeit und Geld kosten kann, einen W&amp;I-Anspruch durchzusetzen. Im Hinblick auf eine durchschnittliche Regulierungsdauer von sieben Monaten, die auch deutlich überschritten werden kann, sollte diesen Aspekt niemand unterschätzen.Wenn mögliche Ansprüche aus Garantie- oder Gewährleistungsverletzungen auftauchen, ist es wichtig, die relevanten Fakten und Finanzdaten aufzuarbeiten, die entscheidungsrelevanten Fragen zu identifizieren und die ökonomischen Implikationen abzuleiten. Experten können dank ihrer Erfahrungen aus vergleichbaren Transaktionen und Schadensfällen die Höhe von Ansprüchen und deren Erfolgsaussichten belastbar einschätzen. Zudem unterstützen sie Versicherungsnehmer beziehungsweise Versicherungen bei der Untersuchung, Aufarbeitung und Darstellung potenzieller Schadensfälle.Besonders wichtig ist in diesem Zusammenhang eine eindeutige und vorausschauende Kommunikation und Berichterstattung. Stellungnahmen sind klar zu strukturieren. Außerdem müssen überzeugende Argumentationsketten aufgebaut und diese mit maßgeblichen Nachweisen unterlegt werden. Dies erhöht die Erfolgschancen für eine einvernehmliche Schadensregulierung deutlich – und legt zugleich die Basis für eine weitere vertrauensvolle Geschäftsbeziehung zwischen Kunde und Versicherung.<blockquote>1 Howden M&amp;A (2022): Claims Report 2021. In: howdenmergers.com/documents/downloads/6296%20M&amp;A%20Claims%20report%202021%20v14.pdf (abgerufen am 20.05.2022), S. 19.
2 PwC (2022): Global M&amp;A Industry Trends 2022. In: www.pwc.com/gx/en/services/deals/trends.html (abgerufen am 20.05.2022), S. 1.
3 AIG (2022): M&amp;A Claims Intelligence report. In: www.aig.com/business/insurance/mergers-and-acquisitions/mergers-and-acquisitions-claims-reports (abgerufen am 20.05.2022), S. 2.
4 Engelhardt/Klaaßen-Kaiser/Müller (2021): Rechtsentwicklungen im Zusammenhang mit M&amp;A Transaktionen. In: Der Betrieb, Beilage 03, Heft Nr. 51-52, S. 31.
5 CMS (2022): CMS European M&amp;A Study 2022. In: cms.law/en/deu/publication/cms-european-m-a-study-2022 (abgerufen am 20.05.2022), S. 57.
6 Fromholzer, (2016): Gewährleistungsversicherungen beim Unternehmenskauf sind in der Praxis angekommen. In: Der Betrieb 48, 2016, S. 5.
7 Haßler/Daghles (2016): Warranty &amp; Indemnity-Insurances im M&amp;A-Markt – ein Überblick.
In: blog.handelsblatt.com/rechtsboard/2016/10/17/warranty-indemnity-insurances-im-ma-markt-ein-ueberblick/ (abgerufen am 20.05.2022), S. 4.
8 AIG (2021): M&amp;A Claims Intelligence report. In: www.aig.com/content/dam/aig/america-canada/us/documents/business/management-liability/aig-manda-2021-w-and-i.pdf (abgerufen am 20.05.2022), S. 3.
9 Liberty GTS (2021): 2021 claims briefing – Exclusive insights guiding global decision-making. In: www.libertygts.com/static/2021-09/GTS_ClaimsBriefing_2021_FINAL+%281%29_0.pdf (abgerufen am 20.05.2022), S. 17.
10 AIG (2021): M&amp;A Claims Intelligence report: In: www.aig.com/content/dam/aig/america-canada/us/documents/business/management-liability/aig-manda-2021-w-and-i.pdf (abgerufen am 20.05.2022), S. 3.</blockquote>

Warum sich immer mehr Unternehmen für Auseinandersetzungen nach M&A-Deals wappnen, welche Vorteile Warranty-&-Indemnity-Versicherungen bieten und was Entscheider beachten sollten, berichten Ingo Schleis, Tobias Klimpe und Jonas Bauer von PwC Deutschland in ihrem Artikel.

M&A-Konflikte: Wie Entscheider ihre Unternehmen schützen

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