Kommt es im Lebenszyklus eines mittelständischen Unternehmens zum Nachfolgethema, ist das häufig nur der Auftakt zu einer Reihe von Fragen, die sich um Struktur, Transaktionssicherheit, Zeitpunkt, Verkaufsprozess und Kaufpreiserwartung drehen werden. Erfahrungsgemäß steht aber ein Aspekt im Mittelpunkt: Wer ist der beste nächste Eigentümer für mein Unternehmen?

Die Lösung kann intern oder extern zu finden sein. Intern innerhalb der Familie und/oder des Unternehmens. Extern bei strategischen oder Private-Equity-Investoren. Die Gruppe der externen Investoren ist dabei in jüngerer Vergangenheit um eine weitere Facette reicher geworden – die sogenannten Independent Sponsors (ISP). Diese setzen Private-Equity-Transaktionen ohne eigenen Fonds um und beschaffen das Eigenkapital stattdessen fallbezogen („deal by deal“) bei Investoren.

Aufbau und Wirkweise des Independent-Sponsor-Modells

Sowohl in Vergütungs- als auch Finanzierungsstruktur unterscheiden sich das etablierte Private-Equity- und das ISP-Modell deutlich, was im Wesentlichen der vehikellosen Struktur des ISP geschuldet ist. Independent Sponsors sind Einzelpersonen oder kleine Personengruppen, die außerbörsliche Akquisitionen tätigen, ohne über einen eigenen (Private-Equity-)Fonds zu verfügen. Das klassische Blind-Pool-Private-Equity-Modell wird im Grunde umgedreht, indem die Sponsoren zunächst attraktive Zielunternehmen identifizieren, eine Erwerbsstruktur (vor)verhandeln und erst parallel zum Transaktionsfortschritt für die jeweils geplante Akquisition passende Investoren suchen, um das Eigenkapital für den Erwerb bereitzustellen. Aus Sicht dieser Sponsoren vermeidet das Vorgehen die Unwägbarkeiten des Fundraisings für einen größeren Fonds, den Investoren bietet sich ein klarer Blick auf die jeweilige Investitionsgelegenheit, und spiegelbildlich tritt dem Unternehmer kein anonymer Fonds als Käufer gegenüber, sondern eine klar identifizierbare Gruppe von Investoren. Dabei sind auf Investorenseite oft selbst (ehemalige) Unternehmer – ggf. durch Family Offices – vertreten, die Direktinvestitionen einen eigenen Wert beimessen.

Attraktivität des Modells insbesondere in Nachfolgesituationen

Den Erfolg des ISP-Modells in der DACH-Region schreiben Marktteilnehmer häufig dem besonders ausgeprägten Interessengleichlauf zwischen Investoren und Sponsoren zu, der dem Unternehmer gleichzeitig die Möglichkeit bietet, eine flexible Erwerbsstruktur zu verhandeln. Da keine institutionalisierten Fondsregularien Typ, Art und Struktur des Investments bestimmen, lassen sich häufig passgenaue Lösungen für individuelle Nachfolgesituationen finden. Hinzu kommt, dass die Unternehmer auch die hinter den ISP stehenden Investoren in der konkreten Transaktion erkennen und für sich bewerten können. Denn diese können selektiv in einzelne Transaktionen investieren, anstatt sich langfristig an einen Fonds zu binden. Schließlich sorgen die stetig wachsenden Anforderungen institutioneller Investoren an Fondsmanager gerade in dem für Unternehmensnachfolgen relevanten Mittelstandssegment häufig für einen Kosten- und damit Preisvorteil unabhängig agierender ISP.

Der Ablauf einer ISP-Transaktion entspricht im Wesentlichen dem typischer Private-Equity-Transaktionen – mit dem materiellen Unterschied, dass der Independent Sponsor parallel zur M&A-Transaktion das Eigenkapital einzusammeln und die Investmentstruktur aufzusetzen, im Grunde also zwei Transaktionen zu steuern hat.

Erfolgsfaktoren

Erfolgsfaktoren für die Umsetzung einer Transaktion sind aus Sicht der Independent Sponsors insbesondere belastbare Investorennetzwerke, Track Record sowie klare Governance- und Transparenzregeln. Der Unternehmer wird aus dem klassischen Nachfolgedilemma von Sicherheit, Kontrolle und Identität bei einem guten Independent Sponsor jedenfalls die Punkte Kontrolle und Identität bereits strukturell auf der Habenseite verbuchen können. So ist es nicht unüblich, wenn es bei attraktiven Investitionsmöglichkeiten darum geht, Unternehmer von einem ISP als Käufer zu überzeugen, dass Ankerinvestoren (ehemalige Unternehmer oder Family Offices) als Teilnehmer zu den Gesprächen mit der Verkäuferseite hinzugezogen werden oder schrittweise in das laufende Geschäft mit einsteigen, um die Übergabe vorzubereiten. In Hinsicht auf die (Transaktions-)Sicherheit gibt es hingegen keinen strukturellen Vorteil aus Sicht des Unternehmers, hier kommt es ganz traditionell auf die Qualität des Sponsors an. Der Unternehmer ist quasi zur Sicherstellung des Erfolgs „gezwungen“. Es ist elementar, dass er umfassend die relevante Erfahrung beleuchtet, ggf. mit der Unterstützung externer Berater.

Herausforderungen – wann ist ein Independent Sponsor womöglich nicht die beste Lösung?

Vor dem Hintergrund der erhöhten Komplexität in der Umsetzung von ISP-Transaktionen eignen sich diese Strukturen häufig weniger für hochkompetitive Auktionsverfahren, sondern eher für (exklusive) Situationen, in denen der aus Sicht des Verkäufers richtige Erwerber vor Geschwindigkeit geht – ein weiterer Aspekt, der ISP-Strukturen und Nachfolgesituationen zueinander passen lässt. Neben der Beschaffung des Eigenkapitals tritt in der laufenden Transaktion auch die Verhandlung der Fremdfinanzierung. Dies ist zwar Aufgabe des Sponsors, hat aber Auswirkung auf Geschwindigkeit und Komplexität der Transaktionsumsetzung auch für den Verkäufer. Verzögerungen können vermieden werden, wenn der Unternehmer solche Sponsoren aussucht, die in der Lage sind, den Erwerb zunächst allein über Eigenkapital zu finanzieren und erst nach Vollzug refinanzieren.

Aus Sicht des Unternehmers ist zudem darauf zu achten, dass für die Zeit nach dem Erwerb transparente Regelungen zur Entscheidungsfindung, Vergütung und Exit-Strategie bestehen, um im Interesse beider Seiten potenzielle Interessenkonflikte zu vermeiden und den wesentlichen Vorteil des Modells zu heben, nämlich den Interessengleichlauf im Rahmen maßgeschneiderter Transaktionen über die direkte Verknüpfung des Ergebnisses für den ISP mit dem Erfolg des Investments.

Fazit

Die Herausforderung des ISP-Modells liegt klar in der transaktionsspezifischen Kapitalbeschaffung. Diese bringt eine hohe Flexibilität mit sich – für jede Transaktion kann der passende Investorenkreis einschließlich der insoweit passenden Investmentvehikelstruktur individuell gewählt werden. Diese Flexibilität kann aber auch Unsicherheit mit sich bringen. Ein Independent Sponsor als Unternehmenserwerber sollte daher nur dann in Betracht kommen, wenn sich der Unternehmer spätestens im Laufe des Verkaufsprozesses von der Umsetzungsfähigkeit überzeugt hat und auch die vertraglichen Rahmenbedingungen so gestaltet, dass eine feste Verpflichtung des Erwerbers besteht, die Transaktion wie vereinbart umzusetzen. Professionelle Independent Sponsors werden hierfür gangbare Lösungen vereinbaren können. Wenn das nicht gelingt, ist aus Sicht des Unternehmers eher Vorsicht angeraten.

Mit zunehmender Professionalisierung und wachsender Akzeptanz im Markt ist davon auszugehen, dass Independent-Sponsor-Strukturen weiter an Bedeutung gewinnen und für die Unternehmer auf der anderen Seite eine feste Größe bei mittelständischen Nachfolgethemen werden. Für Unternehmer, Investoren und erfahrene M&A-Experten bieten sie attraktive Chancen, stellen aber auch besondere Herausforderungen an Strukturierung und Verhandlungsführung.